Le economie dell’Eurozona non hanno altra scelta che affrontare insieme lo shock dell’offerta

Le sfide economiche che l’Eurozona deve affrontare non sono le stesse di quelle degli Stati Uniti. A conti fatti, però, sono più difficili.

L’economia dell’eurozona non risente del surriscaldamento della domanda interna nella stessa misura degli Stati Uniti. Questo dovrebbe rendere il compito di politica monetaria più facile per la Banca Centrale Europea che per la Federal Reserve. Ma lo shock dell’offerta che ha colpito l’eurozona è stato di gran lunga maggiore, con un enorme aumento dei prezzi dell’energia, in particolare del gas, dopo l’invasione russa dell’Ucraina. Quello shock è stato sia inflazionistico che restrittivo: inflazionistico, perché ha aumentato bruscamente il livello dei prezzi; e restrittivo, perché abbassa i redditi reali per le famiglie e le ragioni di scambio per i paesi.

È importante sottolineare che l’eurozona è più fragile degli Stati Uniti. Le sue economie nazionali sono diverse ei meccanismi assicurativi transfrontalieri sono relativamente poco sviluppati. Soprattutto, la politica resta nazionale. Di conseguenza, la frammentazione è sempre un rischio. Tuttavia, l’eurozona ha dei vantaggi nella gestione del Covid e degli shock energetici rispetto alle crisi finanziarie di dieci anni fa. I recenti shock hanno colpito i membri in modi più o meno paralleli, mentre la crisi finanziaria globale ha diviso l’eurozona tra creditori dominanti e debitori imbarazzati. Questa volta è davvero diverso.

Allora, cosa potrebbe succedere in futuro? E cosa, soprattutto, bisogna fare?

Inizia con la politica monetaria. Nell’anno fino ad agosto 2022, l’inflazione principale dei prezzi al consumo è del 9,1% nella zona euro e dell’8,3% negli Stati Uniti. Ma l’inflazione core (senza i prezzi dell’energia e dei generi alimentari) era solo del 4,3% nell’eurozona contro il 6,3% negli Stati Uniti. Pertanto, 4,8 punti percentuali dell’inflazione dell’eurozona sono dovuti all’aumento dei prezzi dell’energia e dei generi alimentari, contro i 2 punti percentuali degli Stati Uniti. Allo stesso modo, i dati sul mercato del lavoro indicano un surriscaldamento inferiore rispetto agli Stati Uniti.

Questo spiega perché la BCE ha stretto più tardi e meno della Fed: un aumento di 1,25 punti percentuali del tasso di intervento, da meno 0,5 per cento, inizialmente, contro un aumento del 3 per cento, rispetto allo 0,25 per cento di quest’ultima. Tuttavia, ha ragione anche la BCE ad iniziare a normalizzare la politica monetaria, in parte perché la politica è stata troppo aggressiva e in parte perché ha bisogno di evitare che gli effetti sui prezzi degli shock si incorporino nelle aspettative. Le sue azioni non sono state premature: il FMI Rapporto sulla stabilità finanziaria globale mostra che le aspettative di inflazione di molti partecipanti al mercato sono aumentate a circa il 4 per cento.

Tuttavia, la BCE deve essere cauta su quanto velocemente e quanto lontano si muove. Uno dei motivi è che lo shock energetico darà un forte impulso recessivo all’economia. In effetti, le recessioni sono molto probabili nell’eurozona. Un altro motivo di cautela è la complessità dei meccanismi di trasmissione, come esposto in un recente discorso di Philip Lane, capo economista della BCE. Una preoccupazione particolare è l’incertezza sui ritardi. È del tutto possibile che l’inflazione complessiva diminuisca rapidamente, poiché i prezzi del gas stanno scendendo. In tal caso, l’impatto principale della stretta monetaria odierna potrebbe verificarsi molto tempo dopo che le aspettative di inflazione saranno state adeguate al ribasso. In effetti, è possibile che la politica monetaria “normale” per l’eurozona rimanga molto accomodante, come era pre-Covid.

Particolarmente preoccupante è l’aumento degli spread sui titoli di Stato, che vengono poi trasferiti ai mutuatari delle economie più vulnerabili. Oggi, questi spread sono inferiori rispetto alla crisi dell’eurozona. Inoltre, la BCE dispone di diversi strumenti – da sola o in collaborazione con altre istituzioni, in particolare il meccanismo europeo di stabilità – per affrontare la frammentazione. Questi includono il reinvestimento degli asset, un nuovo “strumento di protezione della consegna” e, se tutto il resto fallisce, le “transazioni finanziarie definitive” sviluppate nel 2012, dopo il discorso “qualunque cosa serva” di Mario Draghi. . L’attuazione di questi programmi, tuttavia, creerà difficoltà concettuali, pratiche e politiche, soprattutto nella differenza tra illiquidità e insolvenza. Alla fine, tuttavia, è semplice: durante queste crisi, l’eurozona ha dovuto trattare tutti i membri come se fossero più o meno nella stessa forma, anche se non lo erano.

Funzionerà? La migliore risposta è necessaria. La sopravvivenza dell’UE e quindi della zona euro, il suo nucleo economico, è nell’interesse prioritario nazionale e collettivo dei suoi membri. Affrontano un nemico spietato dei loro principi più elementari a est e un imprevedibile USA a ovest. L’UE non solo deve sopravvivere, ma prosperare, se l’Europa stessa lo farà. Come è stato dimostrato più e più volte da quando il Covid ha colpito, i paesi membri lo capiscono, specialmente quelli più importanti. Anche se le strutture dell’UE e della zona euro sono disordinate e incomplete, i membri devono tenere tutto insieme nel bene e nel male. Per ora sarà l’ultimo.

Ciò significa più che assicurarsi che il regime monetario funzioni per tutti. Significa anche dare forma a una politica energetica comune, in particolare che acceleri la transizione verso le rinnovabili; aiutare gli Stati membri a sostenere i loro cittadini contro i peggiori shock energetici, concordare una politica comune sulla Russia di Vladimir Putin insieme alla Nato, dare forma a una politica commerciale ed economica che governi le relazioni con la Cina e persino verso relazioni più forti con il Regno Unito.

I compromessi necessari per affrontare lo shock energetico e la guerra in Ucraina saranno dolorosi. Ma devono essere fatti. Senza l’UE, gli Stati membri scomparirebbero. Loro lo sanno e, sono sicuro, agiranno in base a quella conoscenza. Da queste crisi deve emergere un’UE più forte, perché non ci sono alternative.

martin.wolf@ft.com

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